Bitaigen Research 我們在本文中剖析了 Web3 專案普遍面臨的估值誤區與生存困境，特別聚焦那少數能夠實現盈餘的先鋒案例，協助讀者釐清是繼續追逐炒作還是扎根產品研發的關鍵抉擇。想了解真正的生存之道，歡迎繼續閱讀。
高估值的誤區
在 Web3 領域，許多專案在完成代幣發行（TGE）後才開始向市場證明自己的估值合理性，這與傳統企業在 IPO 前必須展示成長潛力的做法截然不同。由於新專案層出不窮，持幣者若未見到預期的落地效果，往往會迅速拋售，導致代幣價格承壓，專案生存空間被進一步壓縮。於是，大多數團隊把資金傾向於短期炒作而非長期產品研發，形成了兩條難以兼顧的道路：
- 專注產品：需要耗費大量研發時間，卻會在此期間失去市場關注，資金周轉期隨之縮短；
- 專注炒作：專案外殼華麗卻缺乏實質價值，最終難以支撐其高估值。
無論選擇哪條路，最終都可能因無法驗證最初的高估值而走向崩盤。
透視頭部 1% 的真實價值
儘管大多數專案難以盈餘，仍有約 1% 的領先專案憑藉可觀的收入證明了 Web3 商業模式的可行性。以 Hyperliquid、Pump.fun 等為代表的盈餘專案，其市盈率（PER）在 1‑17 倍之間（市值 ÷ 年收入），顯著低於標普 500 約 31 倍的平均水平，說明這些專案要麼被低估，要麼現金流極佳。
| 專案 | 市盈率（2025 年） |
|------|-------------------|
| Hyperliquid |
|
| Pump.fun | — |
這些資料直接揭示了其餘 99% 專案估值缺乏收入支撐的本質。
核心要點
- 約 99% 的 Web3 專案沒有現金流，營運成本主要依賴代幣融資與外部注資，而非產品銷售。
- 過早進行代幣發行會導致行銷費用激增，削弱核心產品的競爭力。
- 頭部 1% 專案的合理市盈率表明，其他專案缺乏真實價值支撐。
- 早期代幣生成事件（TGE）讓創始人在專案成敗前就能實現「退出變現」，形成了扭曲的市場循環。
- 99% 專案的「生存」本質上是建立在投資人損失而非企業盈餘的系統缺陷之上。
生存的前提：必須擁有經驗證的收入
「擁有經驗證的收入能力是生存的前提」——這是當前 Web3 市場最關鍵的警示。隨著產業逐步成熟，投資人已不再盲目追逐空洞的願景。若專案無法吸引真實使用者並產生實際銷售，代幣持有者會迅速拋售離場。
專案在無盈餘狀態下能維持營運的時間稱為「資金周轉期」。即便沒有收入，團隊仍需支付薪資、伺服器等固定費用，缺乏合法的現金來源將導致營運難以為繼。
無收入情況下的融資成本如下：
依賴代幣與外部資金的續命方式只能是權宜之計。代幣供應量和資產總量都有明確上限，資金耗盡後，專案只能停擺或悄然退出。
根據 Token Terminal 資料，全球範圍內過去 30 天收入超過 0.10 美元（≈ 3.2 TWD）的 Web3 專案僅約 200 家，這意味著約 99% 的專案連基本的成本支出都無法保障，商業模式的可行性普遍未得到驗證，正逐步走向衰退。
透過案例看清扭曲的循環
Ryan：以 TGE 為核心的「快速退出」
Ryan 在遊戲專案尚未完成前，就透過 NFT 銷售取得早期資金，隨後在產品雛形階段舉行代幣生成事件（TGE），並在中型交易所完成上市。上市後，他憑藉持續的輿論炒作維持代幣價格，以爭取更多時間。雖然遊戲最終遲遲未能上線，且品質堪憂，持幣者紛紛拋售，Ryan 仍憑已解鎖的代幣和高額薪酬實現了巨額收益，並在專案完成後迅速退出。
Jay：堅持傳統研發路徑的代價
相對而言，Jay 選擇了較為傳統的路線——把全部精力放在 AAA 級遊戲的研發上，等待產品上市後再實現收益。由於開發週期長、資金消耗大，他在專案未完成前便陷入資金周轉危機。儘管透過多輪融資取得部分資金，最終仍因資金枯竭被迫關閉公司，未能獲得任何利潤，甚至背負債務。
這兩個案例顯示，雖然兩者皆未交付成功的產品，但在當前的 Web3 生態中，利用高估值提前套現的路徑遠比構建可永續商業模式更為容易，失敗的代價最終由投資人承擔。
結語
回到最初的疑問：99% 不盈餘的 Web3 專案如何生存？
答案在於它們依賴代幣融資與外部注資的短期現金流，缺乏經驗證的收入支撐。只有當專案能夠實現真實的商業變現，才能擺脫這種建立在投資人損失上的存活邏輯。
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